*Por Isac Costa e Vinícius Chagas

O processo de tokenização de ativos é uma espécie de securitização realizada com registro em uma rede blockchain, isto é, em alguma base de dados distribuída que se valha de algoritmos criptográficos para garantir a imutabilidade e a rastreabilidade das transações. Nesse tipo de base de dados, interessam apenas a leitura e a inserção de dados e jamais a exclusão ou alteração.

Atualmente, o registro de ativos financeiros é realizado em sistemas centralizados, tais como os mantidos pela CIP, CERC, CRDC, TAG, Mark2Market, ou pela depositária central da B3.

Nós precisamos confiar em organizações privadas para garantir a existência do ativo e fazer a gestão de garantias, de ônus e gravames e dos fluxos financeiros. É assim com contratos de derivativos de balcão, por exemplo, ou recebíveis de qualquer natureza, especialmente com as normas mais recentes do Banco Central sobre duplicatas escriturais e recebíveis de arranjos de pagamento.

A utilização de tecnologias descentralizadas é vista como uma alternativa ao modelo das centrais depositárias e registradoras, pois os participantes podem compartilhar o registro distribuído (ledger) e eles mesmos realizarem a validação das transações de consulta e escrita, prescindindo de uma empresa que cobre taxas de forma monopolística.

Esse processo também é conhecido como desintermediação, quando a tecnologia blockchain permite criar redes de transação que não dependem da confiança em terceiros.  A confiança, neste caso, transfere-se para o protocolo da rede (seu conjunto de regras).

Ainda, essa arquitetura já permite a interoperabilidade entre os sistemas dos participantes sem maiores adaptações, enquanto hoje se discute como será a governança de um modelo de comunicação via APIs, algo que pode ser problemático, vide os atrasos na adaptação, pela monopolista CIP, de sistemas para permitir a interoperabilidade no registro de recebíveis de arranjos de pagamento.

A CIP pagou R$ 30 milhões ao Banco Central no início do ano por não ter cumprido o prazo determinado para a adaptação. Nesse sentido, a grande contribuição da plataforma Ethereum foi o estabelecimentode padrões para a criação de tokens fungíveis (ERC-20) e não fungíveis (ERC-721), os quais sedimentaram as bases do que conhecemos como tokenização atualmente, pois facilitaram a emissão, negociação e transferência desses tokens por todo o ecossistema cripto.

Esse movimento de uso de tecnologias descentralizadas para infraestruturas de mercado tem sido discutido sob o rótulo “finanças descentralizadas”, normalmente com o uso da sigla “DeFi”, abreviação de decentralized finance. Algumas soluções foram desenvolvidas ao longo dos últimos dois anos, levando a um congestionamento da rede Ethereum, a ponto de deflagrar o desenvolvimento de uma nova plataforma, ainda em andamento, “Ehtereum 2.0” e o surgimento de concorrentes. Alguns projetos nesse sentido são Cardano, Solana, Polkadot, Chainlink e Uniswap.

A promessa é a de que, além da descentralização, as redes blockchain permitam escalabilidade, agilidade no processamento e custos reduzidos (uma vez que os algoritmos de consenso utilizados na versão corrente do Ethereum levaram a custos impeditivos para algumas transações). No Brasil, merecem menção iniciativas de infraestrutura de mercado conduzidas pela InvestTools e pela Vortx.

O futuro da tecnologia blockchain para uso efetivo no mundo real depende do sucesso desses projetos, a maioria deles ainda em fase de construção de protótipos (minimum viable products – MVPs). É por isso que se fala que há um upside relevante para o mercado de criptoativos. Caso não sejam obtidos bons resultados no futuro próximo, poderemos ter uma forte desvalorização.

 

Como funciona?

Com relação à tokenização, a ideia é simples. Qualquer ativo, físico ou digital, pode ser negociado mediante a circulação de um suporte documental, físico ou digital.

Podemos negociar commodities por meio de contratos em papel ou títulos de crédito ou, alternativamente, por meio de registros eletrônicos representativos dessas mercadorias. Se utilizamos títulos ou contratos eletrônicos, precisamos ter um banco de dados para armazenar as informações do contrato, garantir e provar sua existência, se necessário, e, por vezes, permitir o controle de garantias e restrições, razão pela qual recorremos às centrais registradoras ou depositárias, como comentado acima.

A tokenização consiste na criação de uma representação digital de um ativo, físico ou digital, em uma rede blockchain. Um token é a unidade funcional desse ativo na rede distribuída. Podemos pensar que o token está para um criptoativo assim como uma cédula está para o dinheiro.

O processo básico de tokenização passa por algumas fases até a completa “transição” do ativo para uma representação digital como um token na rede.

Uma vez selecionado o ativo (uma mercadoria, um recebível, um instrumento financeito etc.), é preciso definir um modelo estipulando quais serão os direitos a serem conferidos aos titulares dos tokens, para que, então, ocorra a emissão.

 

Mercado de tokenização

Existem empresas que se responsabilizam pelo acompanhamento do token ao longo do seu ciclo de vida, bem como por esforços de divulgação de sua oferta e listagem em exchanges, tal como a MB Digital Assets no Brasil.

Por exemplo, precatórios podem ser negociados por meio de sistemas que não utilizam blockchain. Há algumas empresas que oferecem essa alternativa de investimento (juntamente com outros direitos creditórios) e controlam a propriedade e o fluxo financeiro do precatório ao longo de sua vigência.

Contudo, o Mercado Bitcoin lançou tokens de precatórios, os quais viabilizam as mesmas funções das plataformas centralizadas, mas trazem uma vantagem adicional: a circulação em uma espécie de mercado secundário na exchange de criptoativos. Assim, um investidor passa a ter mais liquidez, algo que não ocorre ou é mais difícil nas plataformas centralizadas.

No passado recente, a tokenização virou uma febre, com o lançamento de fan tokens, criando uma forma totalmente nova de interação entre torcedores e seus times de futebol, e dos tokens de direitos de créditos relativos ao mecanismo de solidariedade por formação de atleta, como o Vasco Token ou o Cruzeiro Token (que oferecem a partilha de direitos relativos à negociação de atletas) e créditos de carbono, como o Moss, dentre outras iniciativas.

Até mesmo ações ou direitos creditórios poderiam ser tokenizados, mas surge o risco de que a oferta desses tokens seja caracterizada como uma oferta pública de distribuição de valores mobiliários, caso em que seria necessário solicitar o registro do emissor na CVM e também o registro da oferta ou pedido de dispensa de registro.

 

Tokens x Valores Mobiliários

Vários projetos que envolvem a oferta de tokens se aproximam de uma oferta pública irregular de valores mobiliários, principalmente se a oferta for conduzida via internet (tendo caráter público) e o produto for um contrato de investimento coletivo que oferece um direito de remuneração (uma parcela das vendas do conteúdo produzido por artistas) que decorre do esforço do empreendedor (a plataforma) e/ou de terceiros (os próprios artistas), configurando o disposto no inciso IX do art. 2º da Lei nº 6.385/1976, atraindo a competência da CVM.

Ainda há certa insegurança jurídica a respeito da oferta de tokens, pelo risco de a CVM (ou outros reguladores de outras jurisdições) considerarem que a essência econômica do que é ofertado configura um valor mobiliário (security, na legislação americana). No fim do dia, é necessário entender cada caso e suas peculiaridades e, assim, entender a sua caracterização ou não como valor mobiliário.

A meu ver, o mercado está se valendo do termo tokenização para repetir o fenômeno das initial coin offerings (ICOs) de 2017 que acabaram resultando, em geral, no fracasso dos projetos que captaram recursos e levaram ao descrédito no modelo. Por essa razão, inúmeros investidores do mercado tradicional têm hesitado em embarcar nesses projetos de tokenização. Os fan tokens e os non-fungible tokens (NFTs) têm sido acompanhados de perto pelos reguladores quando há o estabelecimento de uma relação contínua com fluxo de recursos para os seus titulares que sejam provenientes do esforço de terceiros.

Por ora, o que há de mais próximo da regulação tradicional é a possibilidade de ofertas de tokens como títulos de crowdfunding, por meio de plataformas reguladas, o que diminui a insegurança jurídica. Para aproveitar essa possibilidade, a Distrito se uniu ao Mercado Bitcoin e criou a Clear Book, que obteve autorização como plataforma de crowdfunding e pretende lançar tokens para financiar startups (o Distrito vem caminhando para se tornar uma espécie de Angel List) e, ao mesmo tempo, permitir a negociação em mercado secundário, resolvendo o principal problema que levou à estagnação do modelo de crowdfunding no Brasil e no mundo, que é a falta de liquidez dos títulos.

Por fim, quando a CVM divulgar os resultados de seu primeiro ciclo de sandbox regulatório, é possível que tenhamos novos direcionamentos para os processos de tokenização no Brasil.

 

 

Isac Costa – Professor nos cursos de pós-graduação em Direito do Ibmec SP. Doutorando (USP), mestre (FGV) e bacharel (USP) em Direito. Engenheiro de Computação (ITA). Ex-analista de Mercado de Capitais (CVM). Consultor em Regulação Financeira. Autor do livro “High Frequency Trading em Câmera Lenta: Compreender para Regular” e coordenador da obra “CryptoLaw: Inovação, Direito e Desenvolvimento”.

Vinícius Chagas – Analista Educacional na Blockchain Academy. Graduando em Direito (IBMEC) e cursando formação complementar em Desenvolvimento de Software. Possui extensão em Finanças (FGV) e em Valuation de Empresas (IBMEC). Certified Blockchain Expert e Certified Cryptocurrency Expert (Blockchain Council).